中國社科院原副院長李揚

腾讯财经讯 王磊

“2015陸家嘴論壇”于6月26日至27日在上海舉行，主題爲“新常態下的金融改革與擴大開放”，來自、金融管理部門等的130名嘉賓，將圍繞資本項目開放、人民幣國際化、金融法治、人才等多個議題深入討論。騰訊財經全程直播。

中國社科院李揚副院長在“改革論壇：彙率、利率市場化改革和資本項目開放”中發言中表示，中國的利率市場化才剛剛起步，央行對利率的調整有很多行政色彩。未來的利率市場化改革還要有五個問題要解決。

李揚表示，央行對銀行利率的調控存在一些誤區：“貨幣當局如果說調控利率就是市場化的手段，調控貨幣供應量就是行政化的手段，我覺得是非常錯誤的。我們講在中國調利率就是央行宣布一下，第二天所有的金融機構按照它重新做帳。假定中國銀行利率下降了，市场资金的供求关系并不一定认可这个下降，因为没有这样的机制在支持。因此在中国这种情况下，中国式的利率调控是一个再分配手段，而不是一个调控资金供求关系的手段。这在西方国家会非常清楚， 比如说美联储宣布利率上升一个点，然后就会指示纽约联储按照这样的要求，如果上升的话就向市场上销售手中合格的债券，把市场利率逐渐逼到政策水平上。也就是说，它的利率调控是通过市场手段解决，我们的利率调控是行政手段。这样利率市场化就等于跟别的东西差不多。这样比较一下，按照中央的决定中，这三个要求来看还有很多的事情要做，放开银行存款的上限，只是万里长征的第一步。按照这三个要求，我认为下一步中国利率市场化的改革还有五个问题要解决。”

一是解除银行对贷款规模的管制。在1998年以前监管的贷款规模是毫无问题的，我们当时宣布实施间接调控，开始对货币供应进行了调控。但因为整个体制机制没有转移，一遇到问题就会回到对信贷管制的路上。现在甚至对银行的贷款要监控到周，每周都要报，不行的话就会施以“颜色”。那么，为什么解除信贷管制成为利率市场化的必要条件呢？那是因为如果贷款管制的话，利率形成的机制，也就是资金供应和资金需求互相竞争，形成均衡水平，这一点就做不到，因为在银行那里就被管住了。所以，贷款管制中国式的利率调控，反正都是互相不关联，其他条件不管，只宣布利率上了、下了。贷款也是这样，不管市场资金供求关系如何，收益率趋向如何，反正今天只能发多少量。信贷管制使得利率市场化一个很基本的条件不具备，我们不管是调控价格还是调控数量，一定要清楚数量和价格是此消 彼 涨 的。数量多供应多，价格下来；数量少，价格上去。我侧重于调利率，或者说侧重调货币供应，其实是基本等价的，只有出现流动性陷阱的时候可能会不同，但在正常情况下应当是等价的。或者说我对价格的调控是通过数量的变化实现的，如果我们对信贷进行管制，那么传导机制就不具备了。

在信貸管制裏面還有一個問題，就是畸形的法定准備金制度。中國法定准備金率曾經到20%，而且在特有的流動性管理的架構下，超過准備金率也超過3%。在這種情況下，有很多外國朋友在國外的商業銀行還能夠賺錢嗎？不可能。也就是說，這樣的狀況是在一個很特殊的曆史環境下形成的，我也認爲這種形成有其合理性，但究竟造成的阻隔，造成有一部分的資金不能夠進入市場去顯示自己。于是形成的貨幣利率就不可能是實際應該有的利率，好像我們的股市大量股票不能流通，于是股票市場的價格只反映流通股的價格一樣。說實話，我們金融管理的思路都是這樣，在各個領域都有體現，也使得要放松對信貸的管制是下一步利率市場化的必要條件。

二是要大力發展債券市場。利率市場化其實主要是體現在很多的融資活動在債券市場上發生，中國債券市場目前是38萬億，有幾個比較嚴重的缺陷。第一個缺陷，非金融機構發的債券比重小，38萬億裏面只有10萬億，而且這10萬億都是大企業，並且這些債券不是信用債券，是擔保債券。也就是說，這些債券的信用是靠背後的銀行、銀行背後的國家保證的。大家說利率是信用的價格，應當根據信用等級的不同有一個由低到高的結構，但現在沒有。所以這是第一個問題，要讓債券市場成爲非金融機構的主戰場，而且整個債券中信用類債券應當占主導地位，這樣評級方面都會有了。

第二個還是准入問題。目前債券市場只是少數企業的特權，廣大的中小企業要想發債券，批了之後也沒有發多少，沒有解決多少問題。因此債券市場就應當成爲一個放開的市場。

第三個要打破債券市場的分割。中國市場分割是一個老毛病，市場分割與行政主導的架構是對應的，一個部門有審計權，有人發項目債、市政債，又有人審批銀行間債，都是歸于不同的主管部門在管，互相之間不關聯，甚至監管條例都有沖突的地方，這對市場建設來說是不好的。這些問題在上個世紀就開始談，我被邀請到中南海談了很多次，大家都同意要統一，但大家都說統一到我這裏來。所以，統一、互聯始終存在，需要頂層設計，需要最高領導拍板。

第四，債券市場現在在金融機構的資金配置上，目前基本上是貸款完了之後，存放閑置資金。也就是說債券市場只是一個流動性的源泉，而不是獲得收益的源泉，這樣的話銀行就不積極，而且在市場上就會出現，本來並不特別大的債券市場，大部分人是購買並持有，交易很少，債券市場必須有的制度在目前情況下形成不了。

三是要打通债券市场与信贷市场。现在我们债券市场、信贷市场是两条线，而且是不同的机构在监管，互相不通联，如果不通联利率的作用就会受到阻隔。特别是在中国，贷款占总资产的比重非常高的情况下，必须让信贷资金和债券能够沟通。比如说一个简单的过程，假定现在是利率市场化，央行通过公开市场操作，比如说在影响货币市场，货币市场利率上来了，这样的情况就会通过金融市场 反反复复的交易传递到中长期的利率上去。中长期利率就开始影响债券的收益，同时也影响信贷的限制。如果说是市场化的条件下就应当有调整，如果市场收益率有变化，企业就有选择是发还是不发。如果收益率发生变化，银行就会选择是做贷款还是做债券。于是就需要沟通，需要有一个可以转换的机制，现在是严格隔开了。这种情况就会使得整个市场被分割了。

四是還要做的是以基准利率爲核心的利率體系。我前面講了，現實中沒有利率，是一個一個的利率，形成了一個結構，有它的風險結構，有它的期限結構。那麽，央行對它進行調控從哪入手呢？要從基准利率開始。基准利率産生自核心市場，調控了基准利率，利率開始向外蔓延，向外産生影響，産生輻射，這才會是一個體系。那麽，我們要問中國現在基准利率是什麽？什麽是中國的基准利率？一年期存款，還是收益率曲線短期的債券，都是，也都不是。所以，你說到底什麽在動？對其他有什麽影響？在我們這個體系下是不存在的，看不清楚的。因此就有一個要重建市場結構的問題，特別是核心債券市場一定要建立起來。通常核心債券市場都是債券市場，但在中國又遇到行、部之間的紛爭。財政部說應當是我，世界各國基准利率都是國債利率，但它就不發短債，也不發長債，只發中期債。那邊銀行系統，只是信貸供求關系的反映，只是一部分金融資産供求的反映，這都不行。因此我們需要有一個頂層設計，把這個市場監督理順。中國的素材都在，理順的動力也跟剛剛說的一樣，誰都說要歸到我的體系來。這不全是經濟的決定，相當程度上是一個政治決定。